في سجلات التاريخ المالي ، واجهت مؤسسات قليلة عواصف المنافسة مع التصميم الثابت ل Grayscale Bitcoin Trust (GBTC). ولدت GBTC في عام 2013 كاكتتاب خاص ، وكانت رائدة في استثمار البيتكوين المنظم ، مما منح المستثمرين إمكانية الوصول إلى الارتفاع النيزكي لبيتكوين (BTC) دون مخاطر المحافظ الرقمية أو البورصات غير المنظمة.
في 11 يناير 2024 ، انتقلت إلى Bitcoin ETF الفوري بعد فوز تاريخي على لجنة الأوراق المالية والبورصات. كان هذا لحظة محورية مع وجهة نظر هيئة الأوراق المالية والبورصات بأن صناديق الاستثمار المتداولة يمكن أن تقدم نسب نفقات أقل وكفاءة ضريبية محسنة مقارنة بالصناديق التقليدية.
ومع ذلك ، فإن المرونة المالية ل GBTC تتألق ، حيث حققت إيرادات سنوية بقيمة 268.5 مليون دولار ، متجاوزة 211.8 مليون دولار من جميع صناديق الاستثمار المتداولة في Bitcoin الفورية الأمريكية مجتمعة ، على الرغم من خسارتها أكثر من نصف ممتلكاتها مع 18 مليار دولار من التدفقات الخارجة منذ أوائل عام 2024. هذا ليس انتصارا عابرا للقصور الذاتي.
الأرقام تحكي قصة مفارقة. حققت iShares Bitcoin Trust (IBIT) من BlackRock ، مع 56 مليار دولار من الأصول المدارة (AUM) ورسوم 0.25٪ ، 137 مليون دولار في عام 2024 مع تحقيق 35.8 مليار دولار من التدفقات الداخلة و 1 مليار دولار في حجم التداول اليومي في غضون أسابيع من الإطلاق. وفي الوقت نفسه ، فإن نسبة نفقات GBTC البالغة 1.5٪ ، والتي تصل إلى سبع مرات أعلى من المنافسين ، تغذي تقدمها في الإيرادات ، على الرغم من أنها نزفت 17.4 مليار دولار من التدفقات الخارجة ، مع خسارة قياسية في يوم واحد قدرها 618 مليون دولار في 19 مارس 2024 ، مدفوعة بمطاردة المستثمرين لرسوم أقل أو الاستفادة من الخصم التاريخي للصندوق على صافي قيمة الأصول (NAV) ، والتي انخفضت من 50٪ إلى ما يقرب من الصفر بحلول يوليو 2024.
يتطلب هذا الصدام بين هيمنة الإيرادات وهروب رأس المال التدقيق ، ويكشف النقاب عن الرقصة المعقدة لسيكولوجية المستثمرين وديناميكيات السوق ومرونة Grayscale المحسوبة.
بعد 18 مليار دولار من الأصول المدارة لشركة GBTC وقدرتها على توليد 268.5 مليون دولار على الرغم من التدفقات الكبيرة إلى الخارج، يشير إلى سرد أعمق: الاحتكاك الضريبي والجمود المؤسسي. عدم قدرة الشركات والمكاتب العائلية والمؤسسات الأخرى على التحول بسرعة بسبب الحواجز الضريبية وتوجيهات الشركة تتدفق إلى السطح. يشير إجمالي سوق Bitcoin ETF الفوري البالغ 100 مليار دولار إلى مخاطر هذه المسابقة ، حيث تستعد هيمنة إيرادات Grayscale للتطور مع اشتداد المنافسة.
ذات الصله: محرك المعنويات لصناديق الاستثمار المتداولة في البيتكوين هو إعادة توصيل هيكل السوق
ما الذي يحافظ على تاج إيرادات GBTC في بوتقة المنافسة هذه؟ هل هو حساب الرسوم المرتفعة المطبقة على الأصول المدارة التي لا تزال هائلة ، أو ولاء المستثمرين الذين يعانون من ندوب المعركة ، أو الوزن غير المرئي للاحتكاكات الضريبية التي تربطهم بمراكزهم؟
بينما نبحث في هذا السؤال ، نكشف عن آليات هيمنة GBTC والتيارات الأوسع التي تشكل مستقبل الاستثمار في العملات المشفرة. تكمن الإجابة في مزيج قوي من التاريخ والاستراتيجية والإيمان الراسخ للمستثمرين في عملاق يرفض الاستسلام رغم كل الصعاب.
محرك الإيرادات عالي الرسوم من Grayscale
في صميم هيمنة GBTC على الإيرادات تكمن نسبة المصروفات البالغة 1.5٪ ، وهو رقم مرتفع بجانب المنافسين مثل IBIT و FBTC (كلاهما 0.25٪) و Bitwise (0.24٪) و Franklin Templeton (0.19٪).
عند تطبيقها على 17.9 مليار دولار في الأصول المدارة ، تدر هذه الرسوم 268.5 مليون دولار سنويا ، متجاوزة الإيرادات المجمعة البالغة 211.8 مليون دولار لجميع صناديق الاستثمار المتداولة في Bitcoin الفورية الأمريكية الأخرى ، والتي تدير 89 مليار دولار مجتمعة.
رئيس متجر ETF نيت جيراسي لاحظ على X ، “لا تزال GBTC تجني (أموالا) أكثر من جميع صناديق الاستثمار المتداولة الأخرى مجتمعة … وهي ليست قريبة حتى “. تستمر هذه الميزة الحسابية على الرغم من التدفقات الخارجة البالغة 21 مليار دولار منذ يناير 2024 ، بما في ذلك متوسط خسارة يومية قدرها 89.9 مليون دولار ، مما يؤكد القوة المطلقة للرسوم المرتفعة على قاعدة أصول كبيرة.
هيكل الرسوم هو معقل GBTC وكعب أخيل. قبل تحويل ETF ، تقاضت GBTC 2٪ ، وهو معدل يبرره احتكارها كأداة أمريكية وحيدة للتعرض لبيتكوين داخل المحافظ التقليدية. بعد التحويل ، أثارت الرسوم البالغة 1.5٪ الغضب ، مع بريان أرمور ، مدير أبحاث الاستراتيجيات السلبية في Morningstar ، التنبؤ تدفقات خارجة مستدامة كمستثمرين يتدفق إلى بدائل أرخص.
كانت ضربة Grayscale المضادة هي Grayscale Bitcoin Mini Trust (BTC) ، التي تم إطلاقها في مارس 2025 برسوم 0.15٪ (الأدنى بين ETPs Bitcoin الفورية الأمريكية). تم جمع 10٪ من مقتنيات GBTC من Bitcoin (1.7 مليار دولار AUM) ، وقد اجتذب Mini Trust 168.9 مليون دولار من التدفقات الداخلة ، مستهدفا المستثمرين المهتمين بالتكلفة. ومع ذلك ، فإن Miيتضاءل انخفاض إيرادات ni Trust لكل دولار من الأصول المدارة (2.55 مليون دولار سنويا) إلى جانب GBTC البالغة 268.5 مليون دولار ، مما يعزز هيمنة الأخير.
تكشف استراتيجية Grayscale المزدوجة (GBTC عالية الرسوم للإيرادات ، و Mini Trust منخفضة الرسوم للاحتفاظ بها) عن دفاع دقيق ، لكن حصن رسوم GBTC لا يزال دون اختراق ، وتاج إيراداتها آمن في الوقت الحالي.
الإرث والولاء
بالإضافة إلى حساب الرسوم ، يعتمد تفوق إيرادات GBTC على إرثها العريق ، والولاء الشديد الذي تلهمه والاحتكاكات الضريبية الهائلة التي تربط المستثمرين بحظيرتها. منذ عام 2013 ، كانت Grayscale هي حامل لواء استثمار البيتكوين المنظم ، وتغلبت على العواصف التنظيمية لتصبح أول صندوق بيتكوين يتم تداوله علنا في عام 2015 وأكبر صندوق استثمار في بيتكوين فوري من قبل الأصول المدارة (26 مليار دولار) عند إدراجها في بورصة نيويورك أركا في عام 2024.
عزز انتصارها القانوني في أغسطس 2023 ضد لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية ، والذي أجبر على الموافقة على صناديق الاستثمار المتداولة في البيتكوين الفورية ، مكانتها كرائدة. يتردد صدى هذا الإرث لدى المستثمرين المؤسسيين والمعتمدين ، الذين دخل الكثير منهم إلى GBTC خلال مرحلة الاكتتاب الخاص أو بخصومات حادة في صافي قيمة الأصول ، مما أدى إلى تشكيل سند دائم.
تشكل الاعتبارات الضريبية مرساة صامتة ولكنها قوية. اشترى العديد من المستثمرين الأوائل في GBTC أسهما بأسعار منخفضة ، حيث تم تداول Bitcoin عند 800 دولار في عام 2013 مقارنة بنطاق متوسط 90,000 ألف دولار بحلول مايو 2025. أدت هذه الزيادة البالغة 120 ضعفا تقريبا إلى تحقيق مكاسب رأسمالية كبيرة غير محققة ، مما جعل المبيعات مكلفة.
ذات الصله: سعر البيتكوين يتعافى ، وارتفعت قيمة Ethereum RWA بنسبة 20٪: أبريل على الرسوم البيانية
المستثمر الذي اشترى 100 سهم من GBTC بسعر 10 دولارات في عام 2015 ويرى الآن أنها تقدر قيمتها ب 400 دولار لكل منها سيجلس على مكاسب رأسمالية قدرها 39,000 دولار. يمكن أن يؤدي بيع هذه الأسهم للانتقال إلى ETF منخفض الرسوم مثل IBIT أو FBTC إلى فاتورة ضريبية قدرها 7,800 دولار بمعدل مكاسب رأس المال طويل الأجل بنسبة 20٪ يتم تطبيقه عادة على الأفراد ذوي الملاءة المالية العالية أو 5,850 دولارا بمعدل 15٪ للآخرين. غالبا ما يثبط هذا النوع من الأحداث الخاضعة للضريبة عمليات الاسترداد ، خاصة بالنسبة لحاملي الحسابات الخاضعة للضريبة على المدى الطويل.
من ناحية أخرى ، بالنسبة لأولئك الذين يحملون GBTC في المركبات ذات الامتيازات الضريبية مثل IRAs أو 401 (k) s ، يمكن تأجيل المكاسب ، وفي حالة Roth IRAs ، يمكن تجنبها تماما ، مما يجعل GBTC أكثر جاذبية نسبيا للمستثمرين القدامى الذين يترددون في التبديل.
العوامل النفسية تضخم هذه الحواجز. النفور من الخسارة (الإحجام عن تحقيق مكاسب خاضعة للضريبة) والولاء لعلامة Grayscale التجارية يردع المستثمرين عن التخلي عن السيارة التي نجت من تقلبات البيتكوين. أدى إغلاق خصم صافي قيمة الأصول (من 50٪ إلى ما يقرب من الصفر في يوليو 2024) إلى تحفيز التدفقات الخارجة حيث تم صرف المراجحة. ومع ذلك ، لا يزال أصحاب النوى ، مدعومين بالثقة في وصاية Grayscale عبر Coinbase Custody ، والتي تؤمن 18.08 مليار دولار في الأصول المدارة في مايو 2024. تقدر قاعدة مستثمريها ، التي تغطي المؤسسات الأصلية المشفرة وصناديق التحوط وعملاء التجزئة عبر منصات مثل Fidelity و Schwab ، بساطتها (لا توجد محافظ تشفير مطلوبة) ونسب تنظيمية.
بينما تجتذب IBIT و FBTC رأس مال جديد برسوم وسيولة أقل ، تحتفظ GBTC بمكانة بين أولئك الذين يرون أنها عملاق تم اختباره في المعركة. يشير ادعاء الرئيس التنفيذي السابق لشركة Grayscale مايكل سونينشاين بأن التدفقات الخارجة تصل إلى “التوازن” إلى وجود نواة استقرار ، مع احتكاكات ضريبية والاحتفاظ بالتقويم القديم. في سوق مدفوع بالابتكار ، فإن تاريخ GBTC ، المدعوم بالحواجز الضريبية وثقة المستثمرين ، هو درعها ، الذي يحمي تاج إيراداتها ضد التقدم المستمر للمنافسين الجدد.
مجلة: تجلب ZK-proofs عقودا ذكية إلى Bitcoin – BitcoinOS و Starknet
